گلّه ای رفتار نکنیم !

در حالی که برخی تحلیلگران توانایی‌های خود را زیاده از واقع برآورد می‌کنند، سایرینی هم پیدا می‌شوند که واهمه دارند نظرات مستقلی بیان کنند. آنها پیش‌بینی‌های خود را بر اساس آنچه اکثریت همطرازانشان پیش‌بینی می‌کنند قرار می‌دهند.

یک شاخص می‌تواند این باشد که آیا توصیه‌های تحلیلگران وقتی که بازنگری می‌شود به سمت اجماع عمومی میل می‌کند که در بررسی آیوولش استاد فاینانس در دانشگاه براون همین قضیه آشکار شده است.

از دیدگاه یک تحلیلگر، به نظر منطقی می‌رسد از دست همطرازان خود رونویسی کند. آنهایی که در فاصله دوری از نظر اکثریت ایستاده باشند مسخره شده و بدنام می‌شوند. آلبرت ادواردز، کار‌شناس ارشد امور راهبردی در سوسایته جنرال چنین واکنش دست اولی را در تابستان ۲۰۰۱ تجربه کرد وقتی که او (به درستی) پایان رونق دات کام را در آمریکا پیش‌بینی کرد. او در آن هنگام برای بانک سرمایه‌گذاری درسدنر کلینورت کار می‌کرد و در صفحه آنلاین بانک ناجوانمردانه آماج تحقیر قرار گرفت. یک سرمایه‌گذار حتی از بانک خواست که «این مرد پیر خطرناک جزم‌انديش را بازنشسته کرده و به خانه بفرستد.»

تا زمانی که تحلیلگر، نظری مطابق اجماع عمومی داشته باشد، این خطر که مورد توجه منفی واقع شود بسیار کوچک‌تر می‌شود. اگر اشتباه کردید زیاد نگران نباشید چون که تعداد زیادی شبیه خودتان وجود دارند و ریسک این‌ که متهم شوید نظرات دیگران را سرقت کرده‌اید پایین است. همیشه می‌توان با گفتن این جمله که «اگر دیگران اطلاعات را به این صورت تفسیر کردند تقصیر شما نیست» از خود دفاع کنید.

اما آن‌طور که دو اقتصاددان از آمریکا و کره جنوبی در یک بررسی اخیر نشان دادند این بهانه درون کل طبقه تحلیلگران کارگر نمی‌افتد. ناراسیمهان جگادیش و ووجین کیم پس از پژوهش درباره غریزه گله‌ای تحلیلگران با رویکردی نسبتا خلاقانه نتیجه گرفتند که «بازنگری توصیه‌ها تا حدی به خاطر اشتیاق تحلیلگران به همرنگی و همراه با جماعت شدن است.»

بررسی آنها بر اساس مدل بازار سرمایه بود که از فرضیه بازار کارآی فاما پیروی می‌کرد: افرادی که عقلایی رفتار می‌کنند در چنین بازارهای مالی، اطلاعات جدید را در لحظه‌ای که فاش می‌شوند ارزیابی خواهند کرد و آن را در نرخ‌دادن‌های خود می‌گنجانند. پژوهشگران می‌گویند واکنش بازار به این توصیه‌های جدید سپس امکان نتیجه‌گیری درباره حد و اندازه «رفتار گله‌ای» را می‌دهد. اگر اطلاعات با کارآیی پردازش شود و تحلیلگران از غرایز گله‌ای خود پیروی کنند، برخی توصیه‌های مشاوره سهام، به عبارت دیگر آن دسته از توصیه‌ها که از اجماع فاصله‌ می‌گیرند، برای سرمایه‌گذاران ارزشمند‌تر از سایرین خواهد بود. این تحلیلگران احیانا اطلاعات مشخص کاملا با‌ارزشی دارند که بر اشتیاق آنها به پیروی از نظر اکثریت سنگینی می‌کند.

این فرضیه در عمل با مدل پژوهشگران تايید شده بود: در نبود غریزه گله‌ای بین تحليلگران و در بازارهای کارآ، اینکه آیا توصیه به خرید یا فروش جدید به سمت اجماع عمومی میل خواهد کرد یا از آن دور می‌شود تاثیری بر عملکرد سهام ندارد. برعکس، وقتی سرمایه‌گذاران فرض می‌کنند که تحليلگران بازار مالی، شبیه موش‌های قطبی رفتار می‌کنند (گاه دیده می‌شود که صد‌ها هزار موش قطبی به طور دسته‌جمعی خود را به درون آب دریا می‌اندازند. برخی از زیست‌شناسان دلیل خودکشی موش‌های قطبی را این گونه بیان می‌کنند که وقتی آنها پی می‌برند بیش از اندازه زیاد شده‌اند و مواد غذایی به اندازه کافی در دسترس ندارند به طور غریزی خود را به کشتن می‌دهند تا برای بقیه امکان زندگی باشد!) توصیه‌های جدید خرید یا فروش که از اجماع فاصله می‌‌گیرد بر قیمت سهم تاثیر بیشتری خواهد گذاشت تا آنهایی که هماهنگ با نظر اکثریت هستند.

دانشمندان با این بینش‌های تئوریک که در چنته داشتند سپس شروع به بررسی کردند که چگونه تحلیلگران رفتار قیمت‌ها را در عمل پیش‌بینی می‌کنند. بانک اطلاعاتی آنها حدود ۵۰۰۰۰ توصیه خرید و فروش برای سهام آمریکا از سال ۱۹۹۳ تا ۲۰۰۵ را در برمی‌گرفت. این تحلیل نیز‌‌ همان الگو را برای وضعیت‌های دنیای واقع که در مدل غریزه گله‌ای پیدا شده بود آشکار ساخت: تحلیلگرانی که با دادن توصیه‌های جدید از نظر اکثریت دور افتادند به راستی باعث حرکات بیشتری در قیمت سهام شدند نسبت به آنهایی که نزدیک به اجماع باقی ماندند. جاگدیش و کیم این یافته را اثباتی بر این دانستند که بیشتر تحليلگران واقعا از روی دست همطرازان خود کپی می‌کنند. به نظر می‌رسد بازارهای مالی با وزن کمتر دادن به پیش‌بینی‌هایی که هم راستا با اجماع عمومی است این نکته را به شکل ضمنی در نظر می‌گیرد.

غریزه پیروی از اکثریت زمانی قوی‌تر می‌شود که کسی بخواهد قیمت سهام را به سمت پایین پیش‌بینی کند. جاگدیش و کیم می‌نویسند: «ما فهمیدیم اثرات گله‌ای در مورد کاهش قیمت قوی‌تر از افزایش قیمت است حاکی از اینکه تحليلگران زمانی تمایل بیشتری دارند تا خود را تافته جدا بافته از جامعه بدانند که اطلاعات منفی را منتقل می‌سازند.»

بخش شگفت‌آور قضیه این است که تحليلگران وابسته به نهادهای مالی بزرگ و شناخته‌شده، بیشتر در معرض غریزه گله‌ای هستند. بدیهی است بانک‌های کوچک‌تر میل بیشتری به استفاده از این شانس و فرصت دارند تا نظراتی نامتعارف بر زبان آورند.

اولاف اشتوربک، نوربرت هرینگ
مترجم: جعفر خیرخواهان
از روزنامه دنیای اقتصاد

در حالی که برخی تحلیلگران توانایی‌های خود را زیاده از واقع برآورد می‌کنند، سایرینی هم پیدا می‌شوند که واهمه دارند نظرات مستقلی بیان کنند. آنها پیش‌بینی‌های خود را بر اساس آنچه اکثریت همطرازانشان پیش‌بینی می‌کنند قرار می‌دهند.

یک شاخص می‌تواند این باشد که آیا توصیه‌های تحلیلگران وقتی که بازنگری می‌شود به سمت اجماع عمومی میل می‌کند که در بررسی آیوولش استاد فاینانس در دانشگاه براون همین قضیه آشکار شده است.

از دیدگاه یک تحلیلگر، به نظر منطقی می‌رسد از دست همطرازان خود رونویسی کند. آنهایی که در فاصله دوری از نظر اکثریت ایستاده باشند مسخره شده و بدنام می‌شوند. آلبرت ادواردز، کار‌شناس ارشد امور راهبردی در سوسایته جنرال چنین واکنش دست اولی را در تابستان ۲۰۰۱ تجربه کرد وقتی که او (به درستی) پایان رونق دات کام را در آمریکا پیش‌بینی کرد. او در آن هنگام برای بانک سرمایه‌گذاری درسدنر کلینورت کار می‌کرد و در صفحه آنلاین بانک ناجوانمردانه آماج تحقیر قرار گرفت. یک سرمایه‌گذار حتی از بانک خواست که «این مرد پیر خطرناک جزم‌انديش را بازنشسته کرده و به خانه بفرستد.»

تا زمانی که تحلیلگر، نظری مطابق اجماع عمومی داشته باشد، این خطر که مورد توجه منفی واقع شود بسیار کوچک‌تر می‌شود. اگر اشتباه کردید زیاد نگران نباشید چون که تعداد زیادی شبیه خودتان وجود دارند و ریسک این‌ که متهم شوید نظرات دیگران را سرقت کرده‌اید پایین است. همیشه می‌توان با گفتن این جمله که «اگر دیگران اطلاعات را به این صورت تفسیر کردند تقصیر شما نیست» از خود دفاع کنید.

اما آن‌طور که دو اقتصاددان از آمریکا و کره جنوبی در یک بررسی اخیر نشان دادند این بهانه درون کل طبقه تحلیلگران کارگر نمی‌افتد. ناراسیمهان جگادیش و ووجین کیم پس از پژوهش درباره غریزه گله‌ای تحلیلگران با رویکردی نسبتا خلاقانه نتیجه گرفتند که «بازنگری توصیه‌ها تا حدی به خاطر اشتیاق تحلیلگران به همرنگی و همراه با جماعت شدن است.»

بررسی آنها بر اساس مدل بازار سرمایه بود که از فرضیه بازار کارآی فاما پیروی می‌کرد: افرادی که عقلایی رفتار می‌کنند در چنین بازارهای مالی، اطلاعات جدید را در لحظه‌ای که فاش می‌شوند ارزیابی خواهند کرد و آن را در نرخ‌دادن‌های خود می‌گنجانند. پژوهشگران می‌گویند واکنش بازار به این توصیه‌های جدید سپس امکان نتیجه‌گیری درباره حد و اندازه «رفتار گله‌ای» را می‌دهد. اگر اطلاعات با کارآیی پردازش شود و تحلیلگران از غرایز گله‌ای خود پیروی کنند، برخی توصیه‌های مشاوره سهام، به عبارت دیگر آن دسته از توصیه‌ها که از اجماع فاصله‌ می‌گیرند، برای سرمایه‌گذاران ارزشمند‌تر از سایرین خواهد بود. این تحلیلگران احیانا اطلاعات مشخص کاملا با‌ارزشی دارند که بر اشتیاق آنها به پیروی از نظر اکثریت سنگینی می‌کند.

این فرضیه در عمل با مدل پژوهشگران تايید شده بود: در نبود غریزه گله‌ای بین تحليلگران و در بازارهای کارآ، اینکه آیا توصیه به خرید یا فروش جدید به سمت اجماع عمومی میل خواهد کرد یا از آن دور می‌شود تاثیری بر عملکرد سهام ندارد. برعکس، وقتی سرمایه‌گذاران فرض می‌کنند که تحليلگران بازار مالی، شبیه موش‌های قطبی رفتار می‌کنند (گاه دیده می‌شود که صد‌ها هزار موش قطبی به طور دسته‌جمعی خود را به درون آب دریا می‌اندازند. برخی از زیست‌شناسان دلیل خودکشی موش‌های قطبی را این گونه بیان می‌کنند که وقتی آنها پی می‌برند بیش از اندازه زیاد شده‌اند و مواد غذایی به اندازه کافی در دسترس ندارند به طور غریزی خود را به کشتن می‌دهند تا برای بقیه امکان زندگی باشد!) توصیه‌های جدید خرید یا فروش که از اجماع فاصله می‌‌گیرد بر قیمت سهم تاثیر بیشتری خواهد گذاشت تا آنهایی که هماهنگ با نظر اکثریت هستند.

دانشمندان با این بینش‌های تئوریک که در چنته داشتند سپس شروع به بررسی کردند که چگونه تحلیلگران رفتار قیمت‌ها را در عمل پیش‌بینی می‌کنند. بانک اطلاعاتی آنها حدود ۵۰۰۰۰ توصیه خرید و فروش برای سهام آمریکا از سال ۱۹۹۳ تا ۲۰۰۵ را در برمی‌گرفت. این تحلیل نیز‌‌ همان الگو را برای وضعیت‌های دنیای واقع که در مدل غریزه گله‌ای پیدا شده بود آشکار ساخت: تحلیلگرانی که با دادن توصیه‌های جدید از نظر اکثریت دور افتادند به راستی باعث حرکات بیشتری در قیمت سهام شدند نسبت به آنهایی که نزدیک به اجماع باقی ماندند. جاگدیش و کیم این یافته را اثباتی بر این دانستند که بیشتر تحليلگران واقعا از روی دست همطرازان خود کپی می‌کنند. به نظر می‌رسد بازارهای مالی با وزن کمتر دادن به پیش‌بینی‌هایی که هم راستا با اجماع عمومی است این نکته را به شکل ضمنی در نظر می‌گیرد.

غریزه پیروی از اکثریت زمانی قوی‌تر می‌شود که کسی بخواهد قیمت سهام را به سمت پایین پیش‌بینی کند. جاگدیش و کیم می‌نویسند: «ما فهمیدیم اثرات گله‌ای در مورد کاهش قیمت قوی‌تر از افزایش قیمت است حاکی از اینکه تحليلگران زمانی تمایل بیشتری دارند تا خود را تافته جدا بافته از جامعه بدانند که اطلاعات منفی را منتقل می‌سازند.»

بخش شگفت‌آور قضیه این است که تحليلگران وابسته به نهادهای مالی بزرگ و شناخته‌شده، بیشتر در معرض غریزه گله‌ای هستند. بدیهی است بانک‌های کوچک‌تر میل بیشتری به استفاده از این شانس و فرصت دارند تا نظراتی نامتعارف بر زبان آورند.

اولاف اشتوربک، نوربرت هرینگ
مترجم: جعفر خیرخواهان
از روزنامه دنیای اقتصاد